Инновационный проект: эффективность, риск, шанс

Введение

Инновационная деятельность традиционно планируется и реализуется в формате инновационно-инвестиционных проектов. Проект — это деятельность, имеющая начало и конец, реализуемая в соответствии с международными стандартами проектной деятельности, на основе заранее разработанного плана (графика), силами проектной команды с предустановленными ролями и регламентом внутрипроектной коммуникации. Любой проект подлежит бюджетированию и планфактному контролю, с непрерывной оценкой метрик эффективности, риска и шанса. Здесь и далее, без нарушения общности, мы будем опускать атрибут «инвестиционный», применительно к инновационному проекту, предполагая по умолчанию, что инновационные проекты подлежат оценке эффективности инвестиций на основе хорошо известных стандартов [1, 2].

Поскольку на предприятии одновременно развёртывается несколько инновационных проектов в различных сферах деятельности, подлежат осмыслению следующие принципы совместного управления этими проектами:

• распределение инвестиционных ресурсов между проектами и консолидация их бюджетов;
• назначение ключевых исполнителей на проекты однотипного содержания, перемещение носителей значимых компетенций между проектами;
• оценка взаимной синергии проектов, корреляции проектов между собой;
• оценка влияния отдельных проектов на жизнедеятельность предприятия, вклада этих проектов в достижение стратегического результата.

Таким образом, компания осуществляет переход от управления набором разнородных проектов к управлению единым портфелем проектов. Тогда портфель — это организованная совокупность проектов (в данном случае инновационных), управляемая с единых методологических позиций, по единым правилам, в рамках единого консолидированного бюджета портфеля.

Можно сделать различение типов портфелей, в зависимости от рисков и шансов, сопряжённых с этими портфелями. Наименее рискованными являются портфели проектов, ориентированных на техническое перевооружение (без замены технологического принципа), на реновацию, обновление производственных фондов. Инновационная составляющая таких проектов минимальна; риски таких проектов тоже минимальны, равно как и шансы.

Следующая разновидность портфеля — это хорошо изученный в научной литературе фондовый портфель, где ценные бумаги с фиксированным доходом (облигации и векселя) соседствуют с бумагами, где будущая доходность обладает существенной волатильностью (акции и паи открытых взаимных фондов). Чем выше доля в портфеле бумаг с фиксированным доходом, тем ниже волатильность доходности по портфелю, но тем ниже и шансы заработать сверхдоход. Более того: если существует нормативное требование на ожидаемый доход, то рост доли облигаций в портфеле может привести и к росту риска, сделать облигации бесполезными для портфеля [3]. Инновационность этого типа портфеля сосредоточена в технологиях, которые применяются для управления им (в частности, при оптимизации по критериям «доходность — волатильность» или «доходность-риск» [4]).

Широко в хозяйственной практике представлены портфели прямых инвестиций, в том числе в форме закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости (ЗПИФН). Характерным примером являются строительные портфели [5], когда один застройщик может одновременно сопровождать 40-50 строений — в порядке первоначального строительства, реконструкции и сопровождения. Сами по себе строительные проекты могут содержать в своём составе инновационный компонент, но преимущественно строительная технология базируется на уже апробированных подходах. Инновационность в проектах прямых инвестиций возникает, когда традиционная деятельность в подобных портфелях начинается гибридизироваться с нетрадиционной (финансовые технологии, технологии страхования, технологии нестандартного продвижения товаров и услуг в рынок). Такие нетрадиционные компоненты фигурируют в портфеле в роли финансовых и реальных опционов. Что же до управления таким портфелем, то там инновационность состоит в преодолении существенной информационной неопределённости в части ожидаемых результатов по портфелю, в том числе с применением нетрадиционного математического аппарата (теории нечётких множеств и мягких вычислений).

Наконец, мы приходим к собственно инновационным портфелям. Можно выделить несколько подклассов таких портфелей:

• портфели инновационных товаров и услуг, когда на выходе портфеля появляются новые товары и услуги с высокой инновационностью, предполагающей особые способы их рыночного продвижения и ценообразования;
• портфели организационных преобразований, когда в рамках масштабной программы организационных изменений проектируются и внедряются отдельные деловые инициативы, требующие обособленного финансирования;
• портфели создания ценностей, когда на выходе таких портфелей возникают элементы корпоративного бренда, деловой репутации компаний и их первых лиц (PR), рекламных компаний.

С точки зрения Бостонской матрицы, все инновационные проекты являются «стартапами», т.е. обладают высокими Рисками и Шансами в своей реализации. В частности, стартапы преследует риск младенческой смертности (в формулировках жизненного цикла по Адизесу). Посевной венчурный принцип предполагает, что из 10 инноваций в портфеле через год выживет одна-две, и именно эти две выжившие инновации, которые эволюционно переходят в статус «звёзд» по Бостонской матрице, окупят стартовые инвестиции на весь портфель. Соответственно, портфель инноваций является агрессивным в инвестиционном смысле, обладает ненормативно высокими Рисками и Шансами, равно как и сверхнормативной Эффективностью. Всё это позволяет проводить аналогию между портфелем инновационных проектов и портфелем деривативов (финансовых и реальных опционов).

Высокий риск инновационных портфелей приводит к тому, что при оценке экономической эффективности портфеля в рамках доходного подхода следует закладывать ставку дисконтирования денежных потоков проекта на уровне 25% годовых и выше. Это резко сужает область применения доходного подхода для оценки эффективности. В частности, если стартап или портфель стартапов не окупается в рамках горизонта планирования 3-5 лет, то за пределами этого горизонта окупаемости уже нет (если, разумеется, портфель выращивается не на продажу третьим сторонам; в этом случае ликвидационный поток в состоянии окупить портфель и на более длительных горизонтах планирования). Поэтому приходится кардинально менять парадигму экономического анализа для случая портфеля инноваций. В частности, необходимо сосредоточиться на детальной проработке инновационного проекта в разрезе его стратегического позиционирования, в том числе, с применением технологии системы сбалансированных показателей (ССП).

Управление инновационным проектом на основе модифицированной системы сбалансированных показателей (ССП)

В [4, 6] подробно обосновывается принцип использования ССП для целей идентификации и анализа эффективности и риска инновационных проектов. Там же указывается, что традиционная система вида Нортона-Каплана [7] не приспособлена для моделирования логики инновационного бизнеса и должна быть кардинально модифицирована. В настоящей статье указанный принцип дополняется нижеследующими ключевыми соображениями.

1. ССП настолько универсальный в применении инструмент, что с его помощью можно моделировать логику развития не только предприятия, но и отдельного проекта в рамках предприятия. При этом ССП могут претерпевать декомпозицию и агрегирование. Также с помощью ССП можно моделировать портфель инноваций (путём агрегирования ССП проектов), увязывать ССП портфеля и ССП предприятия, моделируя портфель инновационных проектов в качестве глобальной опционной комбинации;
2. Комплексная стратегическая карта 4х4, предложенная в цитируемых работах, должна быть замещена картой 4х6, с добавлением карт Оказий и Шансов (рис. 1).

Отрисовка комплексной карты в формате рис. 1 указывает на то, что экономическая система предприятия и/или портфеля и/или проекта должна быть охвачена положительными и отрицательными обратными связями, т.е. обладать свойством самообусловленности [9]. Положительные обратные связи — это связи расширенного и суженного воспроизводства экономической системы. Отрицательные обратные связи — это контура управления, направленные на временное размыкание положительных обратных связей, в тех случаях, когда их действие начинает отрицательно сказываться на экономической системе. Также отрицательные обратные связи балансируют все слои стратегических карт, устанавливая пропорцию между ресурсами бизнеса и его результатами [10].

3. Изначально комплексная стратегическая карта постулируется как;

Граф-схема с нечётко-логическими связями, где в качестве экзогенных входов могут выступать специальные «стыковочные» переменные, к которым будут прикладываться «расплывчатые» сценарии Угроз и Оказий, а также детерминированные сценарии Решений. Соответственно, на выходе карты (на перспективе эффектов) будут возникать показатели в форме нечётких чисел произвольного вида. В том числе, нечётким числом будет представлена и эффективность проекта / портфеля / компании. Сравнивая это число с нормативами N1 по риску и N2 по шансу, можно произвести количественную оценку рисков и шансов, что и будет сделано в конце статьи;

4. Управление инновационным проектом на основе комплексной карты предполагает, что решения, вырабатываемые по результатам осуществления проекта, структурируются на основе полученных измерений, в то время как проект выполняется в условиях существенных вызовов, оказывающих на проект своё влияние, позитивное или негативное. Чем сильнее вызов, тем выше вероятность / возможность потери устойчивости, накопления негативов без намёка на позитив, тем выше риск банкротства (несостоятельности) проекта;

5. Генерация решений должна осуществляться по алёртному принципу, когда прямое количественное измерение рисков замещается (дублируется) принципом загорания индикаторных лампочек на панели управления. Если загорается жёлтая лампочка, это повод для выработки антирисковых и прошансовых Решений в штатном режиме (без напряжения топ-менеджмента). Если загорается красная лампочка, топ-менеджмент должен быть мобилизован по тревоге, а решения должны носить аварийный («пожарный») характер.

Основные принципы оценки эффективности, рисков и шансов инновационного проекта

В соответствии с [1], экономическая оценка инвестиционных проектов (включая инновационные) должна производиться на основе бюджета движения денежных средств (БДДС, плановая форма 4 традиционного бухгалтерского баланса). За основу при анализе берутся чистые денежные потоки проекта (NCF — Net Cash Flow), которые грубо могут быть определены как сумма сальдо операционного и инвестиционного блоков БДДС.
В [10] излагается ряд методических проблем и традиционных ошибок оценивания NCF по бухгалтерскому БДДС и ставится вопрос о переходе от бухгалтерского БДДС к управленческому БДДС, в целях корректной экономической оценки проекта. В частности, необходимо все операции по собственному капиталу заводить в инвестиционный блок управленческого БДДС (включая дивидендные платежи), а выплаты процентов по кредитам переносить из операционного блока в финансовый.

В этом случае чистые денежные потоки проекта определяются как

NCF = СальдоОД + СальдоИД — Проценты, (1)

где СальдоОД — плановое сальдо денежных потоков операционной деятельности, СальдоИД — плановое сальдо денежных потоков инвестиционной деятельности, Проценты — отток процентных выплат по кредитам и займам (не включая выплат по телу кредита).

Далее NCF проходят процедуру дисконтирования в БДДС. Выбор ставки дисконтирования — это отдельная научная задача. В соответствии с теорией инвестиционного планирования, ставка дисконтирования раскладывается на безрисковую и рисковую составляющие. Безрисковая ставка определяется как средневзвешенная ставка доходности по депозиту в надёжном банке (традиционная ошибка в этом случае — отождествлять безрисковую ставку и ключевую ставку ЦБ РФ). Рисковая ставка определяется по классу риска проекта; основной принцип здесь — установить взаимно-однозначное соответствие между риском данного проекта и риском вложений в аналогичные по доходности ценные бумаги (см. таблицу 1).

Источник: собственные исследования автора

После того как ставка дисконтирования по проекту определена, действует формула для дисконтированных потоков:

, (2)

где i — номер планового интервала (месяц, квартал, год), r — ставка дисконтирования, процентов годовых, приведённая к периоду планового интервала. Тогда основной эффект от проекта — его чистая современная ценность (NPV — Net Present Value) определяется по формуле:

(3)

где T — номер последнего планового интервала, отвечающего горизонту инвестиционного плана. Обращаем внимание на то, что интервалы нумеруются с нуля. Это связано с тем, что условный нулевой интервал соответствует потоку стартовых инвестиционных платежей, и соответствующие денежные потоки, в соответствии с теорией, не подлежат дисконтированию.

Наиболее распространённые меры эффективности проекта:

• внутренняя норма доходности проекта (IRR — Internal Rate of Return) — ставка дисконтирования проекта, при которой NPV = 0;
• индекс доходности проекта (PI — Profitability Index), определяющийся по формуле.

PI = NPV/I +1, (4)

где I — объём стартовых инвестиционных затрат по проекту. С информационной точки зрения, индикатор PI обнаруживает свою глубокую вторичность, и оценки IRR, в контексте доходного подхода, оказывается вполне достаточно.

Однако в работе уже указывалось, что традиционный доходный подход к оценки инвестиций начинает терпеть сбой, когда сводная ставка дисконтирования денежных потоков начинает превышать 25% годовых. В этом случае, она начинает приближаться к рациональному требованию по доходности стандартных инвестиционных проектов. Волатильность ожиданий по потокам в этом случае начинает резко возрастать, и сама инвестиционная оценка начинает терять свою основательность. Чтобы избежать издержек, свойственных доходному подходу, необходимо предпринимать следующие дополнительные усилия:

• размывать предположения о будущих денежных потоках. Стандартный подход в этой части — оценивать проект по трём сценариям его развития: пессимистическому, среднеожидаемому и оптимистическому [1]. Однако такой подход вступает в противоречие с подходом, основанным на ставке дисконтирования, потому что риски неполучения части потоков по проекту уже включены в эту ставку. Соответственно, нужно исключать ставку дисконтирования из оценки, а все риски закладывать в сценарные гипотезы;
• в ходе «размыва» потоков, определиться с парадигмой анализа. Здесь возможно применение трёх основных подходов: интервальные оценки, вероятностные распределения, нечётко-множественные распределения;
• достраивать бюджет до вида полной финансовой модели, пристыковывая к листу БДДС остальные плановые формы — управленческий баланс (управленческая форма 1), отчёт о доходах и расходах (управленческая форма 2), отчёт об изменении собственного капитала (управленческая форма 3). В этом случае, можно заместить в анализе показатель эффективности IRR на показатель среднеожидаемой отдачи на собственный капитал (ROE) по состоянию на последний расчётный год проекта, где.

ROE = ЧП / СК, (5)

где ЧП — чистая прибыль за последний расчётный год (форма 2), СК — средневзвешенный собственный капитал за период оценивания
(форма 1);

• выработать двуставочные рациональные нормативы N1 и N2 для эффективности проекта, когда в системе распознаются Негативные и Позитивные состояния. Всё это целиком определяется классом риска проекта (см. табл. 1). Например, строители будут довольны, если ROE по их проектам (на стадии реализации квартир) не будет падать ниже 30%-40% годовых. В случае же инновационных стартапов, это нормативное требование к доходности оказывается совершенно недостаточным; в первые год-два владельцы ещё согласны терпеть плановый убыток по проекту, но в последующие годы ROE должно выходить на уровни 80-100% годовых. В этом случае можно считать, что инновационный проект раскрылся, использовал свой шанс.

Приведём соотношения для рисков и шансов инновационных проектов в трёх парадигмах: интервальная, вероятностная, нечётко-множественная. Для случая рисков соответствующие соотношения сформулированы в [11]; для случая шансов они записываются по аналогии.

Интервальная парадигма. Если мы формулируем ожидания по ROE в интервальной форме [ROE_min, ROE_max] и устанавливаем нормативы по риску на уровне N1, а по шансу — на уровне N2, причём выполняется условие

, (6)

то справедлива оценка риска:

, (7)

и риск-функция Risk (N1) имеет кусочно-линейный вид, т.е. быстро растёт при удалении N1 от абсциссы ROE_min. Это говорит о том, что интервальные оценки являются информационно-недостаточными для оценки, как рисков, так и шансов.

По аналогии, шанс проекта оценивается по формуле:

(8)

Естественно, шанс-функция проекта Chance (N2) кусочно-линейным темпом убывает с ростом N2. То есть, чем выше требования по «позитивной доходности», тем тяжелее проекту в эти требования вписаться.

Вероятностная парадигма. Пусть ROE — случайная величина с известным законом распределения F(х), плотность распределения f(x) = F’(x). Тогда:

(9)

(10)

В данном случае, риск-функция и шанс-функция проекта повторяют профиль функции вероятностного распределения ROE. Если закон распределения ROE — нормальный (классическое допущение), то в районе абсцисс N1 и N2 функция распределения меняет свои значения плавно. В этом случае, вероятностные функции оказываются вполне пригодными для моделирования и часто применяются в практике оценки рисков (например, [12]).

Нечётко-множественная парадигма. Пусть ROE — нечёткое число произвольного вида, представленное своими интервалами a-принадлежности в пространстве «носитель — функция принадлежности». Здесь a — это уровень принадлежности носителя (в качестве которого выступает ROE), изменяющийся от 0 до 1. В этом случае, сравнивая сегментные интервалы с нормативными уровнями N1 и N2, мы приходим к локальным оценкам Riska и Chancea по рискам и шансам соответственно. Тогда интегральная оценка риска и шанса проекта:

(11)

(12)

В ряде случаев (11) и (12) могут быть представлены в форме компактных аналитических соотношений (например, для случая, когда ROE — треугольное нечёткое число). В приближённом исчислении, если произвести дробление интервала принадлежности не на бесконечно малые величины da, а на интервалы обозримой величины (например, с шагом 0.1 по оси ординат), то получим 11 интервалов принадлежности, и выражения (11) и (12) могут быть переписаны следующим образом [4]:

(13)

(14)

Наиболее перспективной парадигмой для моделирования рисков и шансов отдельных инновационных проектов и портфелей на их основе — представляется нечётко-множественная парадигма, обладающая невероятной гибкостью с точки зрения генерации соответствующих модельных описаний.

Заключение

Когда известны значения эффективности, риска и шанса по отдельному инновационному проекту в составе портфеля, не составляет труда получить аналогичные оценки и по портфелю проектов в целом. Если проекты имеют фиксированные бюджеты, то множество портфельных решений счётно, и можно выделить группу оптимальных портфельных решений по Парето, как множество недоминированных портфельных альтернатив [11]. Тем самым, неэффективные (высокорискованные, низкошансовые) проекты будут удалены из портфеля, а сам инновационный портфель — оптимизирован. Собственно, именно оптимизация инновационного портфеля в координатах «эффективность — риск — шанс» является конечной целью настоящей работы.