Зарубежный опыт регулирования рынка финансовых деривативов

№8-1,

Экономические науки

За более чем столетнюю историю становления фондового рынка в развитых странах выработалась значительная нормативная база -объемный свод норм и положений, регулирующих в том числе недобросовестную рыночную практику. Также действует судебная практика применения этих норм, представляющая несомненный интерес для изучения.

Похожие материалы

За более чем столетнюю историю становления фондового рынка в развитых странах выработалась значительная нормативная база -объемный свод норм и положений, регулирующих в том числе недобросовестную рыночную практику. Также действует судебная практика применения этих норм, представляющая несомненный интерес для изучения.

И инсайдерская торговля, и манипулирование ценами на рынке финансовых деривативов представляют собой методы недобросовестной торговли; поэтому, как правило, в зарубежных странах недобросовестная рыночная практика регулируется едиными законодательными актами.

Такая система регулирования ценового манипулирования и инсайдерской торговли принята в Дании, Норвегии, Польше, Сингапуре. В ФРГ инсайдерская торговля на финансовом рынке также регулируется в рамках закона Германии "О торговле ценными бумагами" (Wertpapierhandelsgesetz, WpHG). В Великобритании нормы о запрете инсайдерской торговли и манипулировании ценами на рынке как ценных бумаг, так и деривативов содержатся в едином документе - Акте о финансовых услугах и рынках (Financial Services and Markets Act). Этот закон предусматривает принятие единым регулирующим органом -Financial Services Authority (FSA) - Кодекса поведения участников рынка, который будет более подробно регулировать вопросы инсайда и манипулирования на рынке как ценных бумаг, так и деривативов.

Европейское сообщество в регулировании вопросов недобросовестных рыночных практик идет еще дальше. Так, европейская комиссия официально представила проект директивы о сделках на основе инсайдерской информации и манипулировании на рынке, в котором дает определение незаконных операций на финансовом рынке и поручает странам - членам ЕС передать все надзорные права одному регулирующему органу, который будет бороться с нарушениями на рынке. Таким образом, налицо тенденция к единому, централизованному законодательному и государственному регулированию недобросовестной рыночной практики.

В США нормы о запрете инсайдерской торговли и ценового манипулирования на рынке ценных бумаг содержатся в Законе о биржах (1934 г.) (Securities Exchange Act) и подзаконных актах Комиссии по ценным бумагам и биржам (Securities and Exchange Commission, SEC), принятых на его основе; нормы об инсайдерской торговле и ценовом манипулировании на рынке фьючерсов и опционов - в Законе о товарных биржах (Commodity Exchange Act) и подзаконных актах Комиссии по срочной биржевой торговле (Commodity Futures Trading Commission, CFTC).

Закон о биржах (1934 г.) содержит как минимум три основные обширные статьи, посвященные проблемам манипулятивной практики на фондовом рынке. Статья 9 Закона описывает случаи манипулирования ценными бумагами при биржевой торговле, а также предусматривает индивидуальные средства защиты для инвесторов, пострадавших от запрещенных манипулятивных действий (сфера применения ст. 9 ограничена только биржевым рынком). В дополнение ст. 9 положения ст. 10 предоставляют Комиссии по ценным бумагам и биржам США право устанавливать правила, запрещающие манипулятивные и обманные действия. Нормы ст. 15 (с) устанавливают запрет мошеннических и манипулятивных действий брокеров (дилеров) и распространяют свое действие на внебиржевой рынок и рынок муниципальных облигаций.

Анализ приведенных статей Закона о биржах (1934 г.) позволяет выделить следующие основные виды действий на фондовом рынке, которые могут быть рассмотрены как манипулирование ценами и запрет на совершение которых установлен этим Законом:

  1. wash sales ("отмывочные", фиктивные сделки), matched sales (взаимные, совпадающие сделки), или любые сделки, одновременно совершаемые сторонами с целью создать видимость активной торговли;
  2. любые биржевые сделки, создающие искусственное впечатление активной торговли, а также сделки, которые заключаются с целью повышения или понижения цены;
  3. short sales (короткие сделки, сделки без покрытия) и stop loss orders (приказ "остановить убытки"), совершаемые в нарушение правил SEC;
  4. участие брокеров (дилеров) в манипулятивных и обманных действиях и схемах в отношении ценных бумаг, не обращающихся на национальных биржах, или муниципальных ценных бумаг;
  5. введение в заблуждение относительно существенных обстоятельств и бездействие, а также мошеннические действия в связи с приобретением и продажей ценных бумаг;
  6. приобретение ценных бумаг в период их размещения лицами, заинтересованными в результатах размещения, за исключением стабилизационных торгов, и использование манипулятивных и обманных схем при размещении ценных бумаг;
  7. предложения ценных бумаг "все или ничего";
  8. внеочередное объявление о выплате дивидендов, о дроблении акций, о консолидации акций и прав или о подписке на акции. Объявление должно быть сделано в соответствии с биржевыми правилами или о нем должна быть уведомлена Национальная ассоциация дилеров рынка ценных бумаг (NASD) как минимум за 10 дней;
  9. выставление котировок по ценным бумагам в отсутствие текущей общедоступной информации об этих ценных бумагах и их эмитенте.

Таким образом, американское законодательство расценивает (и запрещает) как манипулирование ценами довольно широкий круг операций на рынке, однако общее определение манипулирования ценами о Законе о биржах (1934 г.) не представлено. Вместе с тем понятие манипулирования и различные его виды подробно разбираются в различных учебных пособиях.

Несмотря на обширный перечень операций, подпадающих под манипулирование ценами, американские специалисты считают, что при толковании Закона о биржах мы получаем узкую концепцию манипулирования, которая не распространяется на многие действия, имеющие эффект манипулирования котировками ценных бумаг, но специально на это не направленные.

Кроме установления запрета на совершение определенных действий участниками рынка, Закон о биржах (1934 г.) возлагает на участников (брокеров / дилеров) определенные обязанности при совершении операций на фондовом рынке, с тем чтобы другие участники рынка и регулирующие органы имели полную информацию о совершаемых действиях для их оценки в плане манипулирования рынком. Так, нормы Закона требуют от брокеров (дилеров) раскрытия условий и рисков в связи с заключением сделок в кредит; письменного подтверждения совершаемых брокерами сделок. (Подтверждение должно содержать информацию о размере полученных комиссионных, а также о том, действовал брокер в качестве принципала или агента какого-либо лица, не являющегося его клиентом.)

Закон о биржах (1934 г.) предоставляет значительные полномочия Комиссии по ценным бумагам и биржам США в части установления правил в целях предотвращения манипулирования ценами на рынке. К таким полномочиям Комиссии, в частности, относится установление правил:

  1. касающихся манипулятивного, обманного или мошеннического поведения, в том числе установления запрета на участие брокеров (дилеров) в манипулятивных, обманных и мошеннических действиях и схемах;
  2. направленных на предотвращение манипулирования ценами на рынке ценных бумаг или его важнейших участках. Комиссия вправе запретить или ограничить определенные виды торговли в периоды экстраординарной нестабильности. Данное полномочие осуществляется, если такая торговля способствовала возникновению чрезмерного уровня нестабильности и таким образом возникла угроза нормальному порядку функционирования рынка;
  3. направленных на безопасность сделок с участием эмитента и его аффилированных лиц;
  4. регламентирующих сделки с опционами, заключаемые без намерения их исполнить.

Закон о биржах (1934 г.) содержит положения, устанавливающие непосредственные средства судебной защиты. По Закону средства защиты могут быть использованы приобретателями или продавцами ценных бумаг, которым был причинен вред вследствие продажи или приобретения ценных бумаг с использованием манипулятивных практик. Американская судебная практика применения указанных норм Закона о биржах довольно обширна и интересна. Самые громкие дела, связанные с мошенничеством на фондовом рынке США, становятся достоянием гласности и за пределами страны. Так, в мае 2001 г. окружной суд Бруклина приговорил финансиста Роберта Катоджио к 12 годам заключения и штрафу 80 млн долл. по обвинению в мошеннических операциях на фондовом рынке, в результате которых клиенты Катоджио понесли убытки в размере 150 млн долл.

Однако в отличие от манипулирования ценами, расследование случаев использования таких недобросовестных методов торговли, как инсайдерские сделки в США и в других странах затруднено в связи со сложностью доказывания факта использования инсайдерской информации. В связи с этим Комиссия по ценным бумагам и биржам США приняла Правила 10Ь5-1 и 10Ь5-2 (вступили в силу 23 октября 2000 г.), в соответствии с которыми:

  • ответственность за инсайдерскую торговлю всегда возникает у лица в случае, если лицо в процессе торговли обладало материальной непубличной информацией (инсайдерской информацией). Ранее требовалось доказывать факт использования указанным лицом такой информации при принятии решения об участии в торговле ценными бумагами. С принятием Правил это перестало являться обязательным. Новые Правила также устанавливают исключения для возникновения такой ответственности;
  • в случае если лицо в нарушение своих обязанностей по соблюдению конфиденциальности информации передало указанную информацию другим лицам, состоящим с ним в родственных отношениях, указанное лицо и его родственники могут нести ответственность за инсайдерскую торговлю.

Таким образом, в США имеется довольно стройная система нормативного и судебного регулирования недобросовестной торговли.